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利率平价理论

利率平价理论(Rate Parity)认为两个国家利率的差额相等于远期兑换率及现货兑换率之间的差额。

由凯恩斯和爱因齐格提出的远期汇率决定理论。他们认为均衡汇率是通过国际抛补套利所引起的外汇交易形成的。在两国利率存在差异的情况下,资金将从低利率国流向高利率国以谋取利润。但套利者在比较金融资产的收益率时,不仅考虑两种资产利率所提供的收益率,还要考虑两种资产由于汇率变动所产生的收益变动,即外汇风险。套利者往往将套利与掉期业务相结合,以避免汇率风险,保证无亏损之虞。大量掉期外汇交易的结果是,低利率国货币的现汇汇率下浮,期汇汇率上浮;高利率国货币的现汇汇率上浮,期汇汇率下浮。远期差价为期汇汇率与现汇汇率的差额,由此低利率国货币就会出现远期升水,高利率国货币则会出现远期贴水。随着抛补套利的不断进行,远期差价就会不断加大,直到两种资产所提供的收益率完全相等,这时抛补套利活动就会停止,远期差价正好等于两国利差,即利率平价成立。因此我们可以归纳一下利率平价说的基本观点:远期差价是由两国利率差异决定的,并且高利率国货币在期汇市场上必定贴水,低利率国货币在期汇市场上必定升水。

理论缺陷
  
这一理论存在一些缺陷,主要表现在:   

1. 利率平价说没有考虑交易成本。然而,交易成本却是很重要的因素。如果各种交易过高,就会影响套利收益,从而影响汇率与利率的关系。如果考虑交易成本,国际间的抛补套利活动在打到利率平价之前就会停止。   

2. 利率平价说假定不存在资本流动障碍,假定资金能顺利,不受限制地在国际间流动。但实际上,资金在国际间流动会受到外汇管制和外汇市场不发达等因素的阻碍。目前,只有在少数国际金融中心才存在完善的期汇市场,资金流动所受限制也少。   

3. 利率平价说还假定套利资金规模是无限的,故套利者能不断进行抛补套利,直到利率平价成立。

政策含义
  
从利率平价方程可以看出,导致资本跨国界流动的因素主要有三个:   

1、利差的相对变化,即资本通常由利率低的国家和地区流向利率高的国家和地区。   

2、汇率状况导致的本币预期贬值率的变化,即本币面临的贬值压力的上升(下降)会导致资本从本币(外币)向外币(本币)的转移,发生资本流出(流人)。   
3、利率和汇率之间的联动关系,即资本流动的方向不仅取决于利率差异和汇率水平,而且取决于利率和汇率之间的相互影响。   

通过对现代利率平价理论的分析,可以得出如下结论:   

1、当各国利率存在差异时,投资者通常希望将资本投向利率较高的国家,这种套利行为会导致资本的跨国界、跨市场流动。   

2、投资收益能否实现不仅取决于利率水平的高低,而且取决于汇率水平预期变动率,如果汇兑损失超过了利差收益,投资者就会蒙受损失。   

3、为了规避汇率风险,投资者通常在远期外汇市场上卖出高利率国家的货币。   

4、利率较高的货币的即期汇率上浮,远期汇率下浮,出现远期贴水,利率较低的货币的即期汇率下浮,远期汇率上浮,出现远期升水。   

5、抛补套利活动的不断进行会使远期差价发生变化,直到资本在两国之间获得的收益率完全相等为止。

理论发展
  
利率平价理论的思想起源可以追溯到l9世纪60年代。l9世纪90年代,研究远期外汇理论的德国经济学家沃尔塞?洛茨提出了利差与远期汇率的关系问题。   

20世纪初期,凯恩斯第一个建立了古典利率平价模型,得出以下结论:   

1、决定远期汇率的基本因素是货币短期存款利率之间的差额。   

2、远期汇率围绕利率平价上下波动。   

3、不论远期汇率与其利率平价偏离多大程度,获得足够利润的机会使套利者把资金转移到更有利的金融中心。   

4、如果外汇交易被少数集团控制,或在主要交易人之间达成交易协议,那么,挂牌汇率可能偏离其利率平价。   

5、套利资金有限,常常不能大到足以使远期汇率调整到其利率平价水平上。   

6、在不兑换纸币的条件下,银行利率变化直接促使远期汇率重新调整。   

20世纪30一40年代,保罗?艾因齐格运用动态均衡思想,发展了利率平价的动态理论。经过罗伯特?z?阿利布尔等人的进一步完善,现代利率平价理论框架趋于成熟。

面临挑战

1、利率平价理论对新兴市场危机的解释能力分析   

由于新兴市场的金融危机涉及大量国际资本进入或离开一国金融市场,直接验证了利率平价理论的解释力。从新兴市场危机的 质看,货币危机导火索是短期国际游资的投机性炒作,而投机商决定资本投向的依据是股票、债券和货币等金融资产的价格或收益率,由于资产价格与利率水平之间具有负相关关系,而且投资收益涉及的货币兑换也会受到汇率水平的影响,反映在金融市场上。投资决策的依据实际上是利率、汇率以及由利率平价之问的联动关系。   

2、利率平价理论面临的挑战   

利率平价理论在对危机的压力的积累和反危机措施作出部分解释的同时,利率平价理论面临如下挑战:   

1)如何解释亚洲危机的大面积传染。鉴于利率平价利率通常考虑两个国家的利率差距及汇率预期变动,对于多国汇率变动的关联性的解释能力严重不足。   

2)如何识别市场心理逆转的拐点,尽管利率平价利率成功地证明了亚洲危机出现之前的市场失衡,但不具备对于一国承受失衡的耐久力及资本流动完全逆转的拐点的解释力。   

3)在资本完全流动前提下,无法区分外部冲击的长期反应与短期反应的本质差异。

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